Anhang

1     Darstellung der Bewertungsmethode und -annahmen

Die nachfolgend dargestellte Bewertungsmethodik sowie die Aussagen zu Werttreiber und Annahmen gelten für den überwiegenden Teil der Bewertungen der Renditeliegenschaften der Allreal-Gruppe. Vorbehalten bleiben einzelne Bewertungen, bei welchen andere als die nachstehend aufgeführten Angaben in die Bewertung eingebracht wurden.

Abbildung 1: Werttreiber bei Immobilienanlagen

1.1     Diskontierungs- und Kapitalisierungszinssätze

Der für die Wertermittlung verwendete Diskontierungszinssatz orientiert sich an der Verzinsung langfristiger, risikofreier Anlagen, wie beispielsweise einer 10-jährigen Bundesobligation und einem spezifischen Risikozuschlag, welcher nebst Nutzung, Lage und Grösse des Objektes auch die aktuelle Situation auf dem Transaktionsmarkt berücksichtigt. Dieser Risikozuschlag berücksichtigt somit das Marktrisiko und die damit verbundene höhere Illiquidität einer Immobilie gegenüber einer Bundesobligation. Der Renditeunterschied (Spread) zwischen einer Bundesanleihe und einer Immobilieninvestition wird von Jones Lang LaSalle AG regelmässig anhand von Immobilientransaktionen verifiziert.

Die nominellen Diskontierungs- und Kapitalisierungszinssätze werden objektspezifisch nach Makro- und Mikrolage sowie nach Immobiliensegmenten differenziert. In der Regel werden für den Diskontierungszinssatz und den Kapitalisierungszinssatz des Restwertes dieselben Werte angenommen. Dies ist eine vereinfachende Annahme, die weder den Anspruch hat eine mögliche zukünftige Teuerung (tieferer „Netto“-Kapitalisierungssatz) noch die mit dem Bauwerk verbundenen zunehmenden Risiken und Prognoseunsicherheiten (höherer Kapitalisierungssatz) zu berücksichtigen. Weist ein Objekt allerdings eine eingeschränkte Drittverwendungsfähigkeit oder andere, nicht unmittelbar quantifizierbare Risiken auf, wird diesem Umstand durch eine Erhöhung des Kapitalisierungszinssatzes Rechnung getragen. Während die Diskontierung der Zahlungsströme der Jahre 1 bis 10 jeweils per Mitte Jahr erfolgt („mittschüssig“), wird der Exitwert per Ende Exitjahr („nachschüssig“) diskontiert. Damit wird der effektive Anfall der Zahlungsströme möglichst realitätsnah modelliert.

Der Vergleich von Diskontierungszinssätzen aus verschiedenen Immobilienportfolios ist in der Regel nicht pauschal, sondern nur einhergehend mit einer vertieften Analyse aller wertrelevanten Bewertungsannahmen möglich. Denn selbst bei der Anwendung der Discounted Cashflow Methode führen methodische Unterschiede der Bewertungsmodelle (Einphasenmodell über x Jahre versus Zweiphasenmodell über in der Regel 10 Jahre DCF + Exitwert) sowie die unterschiedliche Herleitung und Abbildung der Zahlungsströme zu signifikant anderen Diskontierungszinssätzen, aber dennoch zu vergleichbaren Marktwerten.

Aufgrund der anhaltend hohen Nachfrage nach Immobilien und der damit verbundenen Preissteigerungen insbesondere bei Liegenschaften an attraktiven Lagen haben wir bei insgesamt 13 Wohn- und 9 Geschäftsliegenschaften die Diskontierungs- und Kapitalisierungszinssätze angepasst. Dabei wurden die Zinssätze bei einer Liegenschaft um 30 Basispunkte, bei zwei Liegenschaften um 20 Basispunkte, bei 16 Liegenschaften um 10 Basispunkte und bei einer Liegenschaft um 6 Basispunkte gesenkt. Bei einem Objekt wurde nur der Kapitalisierungszinssatz um 20 Basispunkte reduziert. Des Weiteren wurden bei einer Geschäftsliegenschaft der Diskontierungs- und der Kapitalisierungszinssatz um 20 Basispunkte erhöht.

Der durchschnittliche kapitalgewichtete Diskontierungszinssatz per 31. Dezember 2012 für das Segment der Wohnliegenschaften beträgt 4.80% (31. Dezember 2011: 4.89%), der durchschnittliche kapitalgewichtete Kapitalisierungszinssatz ebenfalls 4.80% (31. Dezember 2011: 4.89%).

Der durchschnittliche kapitalgewichtete Diskontierungszinssatz per 31. Dezember 2012 für das Segment der Geschäftsliegenschaften beträgt 5.04% (31. Dezember 2011: 5.07%). Der durchschnittliche kapitalgewichtete Kapitalisierungszinssatz liegt bei 5.10% (31. Dezember 2011: 5.14%).

1.2     Mietzinseinnahmen

Basis der Bewertungen sind die Mietzinseinnahmen zum Stichtag vom 1. Januar 2013. Ausgehend von den aktuellen Vertragsmieten werden die jährlichen Sollmieteinnahmen prognostiziert. Dies geschieht durch die mietvertraglich vereinbarte oder mietgesetzlich zulässige Indexierung der Vertragsmieten und im Fall von auslaufenden (Geschäfts-)Mietverträgen durch Ansetzen von aus heutiger Sicht als nachhaltig beurteilten Marktmieten. Die Marktmieten basieren auf den Mietpreisdatenbanken und dem Immobilien Research von Jones Lang LaSalle AG. Bei mieterseitigen Verlängerungsoptionen kommt in der Regel der tiefere Mietzins zwischen Markt- und Vertragsmiete zur Anwendung. Im Fall von unbefristeten Wohnungsmietverträgen werden bei deutlicher Abweichung der Vertragsmieten vom Marktniveau ebenfalls nachhaltige Marktmieten angesetzt.

1.3     Indexierung

Die Indexierung von zukünftigen Mietzinseinnahmen ist eines der wesentlichen Elemente des Inflationsschutzes von Immobilien und muss daher in einer dynamischen Betrachtung berücksichtigt werden.

Mieten für Büro- und Gewerbeflächen werden üblicherweise an den Landesindex der Konsumentenpreise (LIK) gekoppelt, während Mietverträge für Wohnräume an die Veränderung des von der Nationalbank quartalsweise errechneten Referenzzinssatzes geknüpft sind, zusätzlich aber auch noch einen Teuerungsanteil beinhalten. Basierend auf den Prognosen der einschlägigen Konjunkturforschungsstellen (KOF, BAK, SECO) für die Entwicklung des LIK und der Hypothekarzinsen wurden von der Jones Lang LaSalle AG folgende Annahmen für die zukünftige Indexierung der Vertragsmieten getroffen.

Abbildung 2: Annahmen zur Indexierung der Mieten pro Jahr

Quelle: Jones Lang LaSalle

Die dargestellten Wachstumsraten stellen die den Bewertungen zugrunde liegende Mietsteigerung im angegebenen Jahr aufgrund der Veränderung von LIK und/oder Referenzzinssatz des Vorjahres dar. In den Bewertungen werden dabei für jede Mieteinheit die vertraglich vereinbarten prozentualen Ansätze berücksichtigt. Bei fehlenden Angaben werden die zukünftigen Mieteinnahmen zu 100% an die angenommenen Wachstumsraten gekoppelt. Die oben abgebildeten Wachstumsraten werden in der Regel auch für die zukünftige Entwicklung der aus heutiger Sicht als nachhaltig beurteilten Marktmieten verwendet.

Die verwendeten Indexierungsannahmen der Mieteinnahmen widerspiegeln nicht notwendigerweise die exakte Veränderung von LIK oder Referenzzinssatz, sondern stellen die den Bewertungen zugrunde liegende Anpassung der Mieteinnahmen dar.

1.4     Leerstand

Für ablaufende Mietverträge von Verkaufs- und Büroflächen wird ein objekt- und segmentspezifischer Leerstand angesetzt. Diese Absorptionszeit (Leerstand in Monaten nach Vertragsende) wird spezifisch für jedes Objekt festgelegt und liegt in der Regel zwischen drei und sechs Monaten. In speziellen Fällen werden auch längere oder kürzere Wiedervermietungsszenarien angenommen. Das allgemeine Leerstandrisiko wird über einen strukturellen Leerstand berücksichtigt, der ebenfalls objektspezifisch angesetzt wird.

Bei den Wohnliegenschaften werden in der Regel keine spezifischen Leerstände angesetzt, da die Mietverträge üblicherweise nicht befristet sind. Die normale Mieterfluktuation wird mit Hilfe eines strukturellen Leerstandes berücksichtigt, der objektspezifisch angesetzt wird.

1.5     Bewirtschaftungskosten

Die zugrunde gelegten Bewirtschaftungskosten basieren grundsätzlich auf den jeweiligen Liegenschaftsabrechnungen. Die nicht umlagefähigen Kosten betreffen Betriebs- und Unterhaltskosten, die in der Regel aufgrund der vertraglichen Bedingungen nicht auf den Mieter umgewälzt werden können oder Bewirtschaftungskosten, die infolge Leerstandes vom Hauseigentümer zu tragen sind. Anhand der Analyse der historischen Zahlen und Benchmarks von Jones Lang LaSalle werden die zukünftigen Bewirtschaftungskosten modelliert.

1.6     Instandsetzungskosten

Neben den Mietzinseinnahmen kommt den zukünftigen Instandsetzungskosten eine grosse Bedeutung zu. Die Allreal-Gruppe führt detaillierte 10-Jahresbudgets für Instandsetzungen. Diese wurden von Jones Lang LaSalle AG auf ihre Plausibilität geprüft und in den Bewertungen berücksichtigt. Zudem berücksichtigt die Jones Lang LaSalle AG eigene Schätzungen für notwendige Investitionen während der 10-Jahresperiode.

Die zur Ermittlung des Exitwertes langfristig erforderlichen Instandsetzungsmassnahmen („Capex“) werden objektspezifisch unter der Annahme berechnet, dass je nach Bauweise und Nutzung der Liegenschaft bestimmte Anteile der Bauwerkssubstanz eine begrenzte Lebensdauer aufweisen und folglich über die Gesamtlebensdauer zyklisch erneuert werden müssen. Der im Exitjahr in einen (Instandsetzungs-)Fonds umgerechnete Betrag berücksichtigt ausschliesslich Kosten zur Substanzerhaltung, welche das der Bewertung zugrunde liegende Vertrags- und Marktzinsniveau langfristig sichern.

In Übereinstimmung mit IAS 40 werden keine eventuell vorhandenen Umnutzungspotenziale respektive keine damit verbundenen zusätzlichen Mietzinseinnahmen berücksichtigt.

2     Bewertung von Anlageliegenschaften im Bau

In den Anwendungsbereich von IAS 40 fallen auch alle Immobilien, welche für die spätere Nutzung als Renditeliegenschaft vorgesehen sind und sich aktuell im Bau oder in der Entwicklung befinden. Somit sind nach IAS 40 auch Immobilien, die für das eigene Anlageportfolio entwickelt und erstellt werden, zum Marktwert zu bilanzieren. Die Bilanzierung zum Marktwert setzt unter anderem voraus, dass der Fair Value zuverlässig ermittelt werden kann. Dies ist in der Regel der Fall, wenn eine rechtskräftige Baubewilligung und ein definitiver Ausführungsentscheid der zuständigen Gremien der Allreal-Gruppe vorliegen.

Die Marktwertermittlung der Anlageliegenschaften im Bau erfolgt wie bei den Renditeliegenschaften mit der DCF-Methode. Dabei wird der Marktwert der Immobilie nach Fertigstellung (Beginn Nutzungsphase) ermittelt und dieser mit den während der Bauphase noch anfallenden Zahlungsströme (Landkosten, Baukosten, Drittprojektkosten, Gebühren, etc.) risikoadjustiert auf den Bewertungsstichtag diskontiert. Die vorgängig gemachten Ausführungen zur Wertentwicklung mit der DCF-Methode bei den Renditeliegenschaften kommen auch bei der Bewertung der Anlageliegenschaften im Bau zur Anwendung. Die Bewertungsmethodik entspricht den Bewertungsvorschriften gemäss IAS 40 und den Empfehlungen des International Valuation Standards Board (IVSB) sowie der European Public Real Estate Association (EPRA).

Als Grundlage für die Bestimmung des Marktwertes der Anlageliegenschaften im Bau stellt die Allreal-Gruppe Projektberichte zur Verfügung, die Auskunft zum Projektstand (Stand Ausführung, Stand Vermietung), zu den aufgelaufenen und den voraussichtlich noch anfallenden Projektkosten sowie zu den Terminen (voraussichtlicher Fertigstellungstermin) geben. Die Unterlagen werden von der Jones Lang LaSalle AG auf ihre Plausibilität geprüft und in den Bewertungen berücksichtigt.

3     Analyse der Wertveränderung

Der Gesamtwert der Renditeliegenschaften (ohne Anlageliegenschaften im Bau) hat sich gegenüber dem Vorjahr um CHF 1.7 Mio. oder 0.1% erhöht. Die geringfügige Wertveränderung des Gesamtportfolios gegenüber dem Marktwert vom 31. Dezember 2011 ergibt sich durch die Veräusserung einer Liegenschaft mit einem Wert von CHF 7.3 Mio. und einer positiven inneren Wertveränderung von CHF 9.0 Mio., welche durch Veränderungen in den Zahlungsströmen und Änderungen der Diskontierungs- und Kapitalisierungszinssätze zustande kommt.

4     Allgemeine Übersicht Immobilienmarkt Schweiz

Jones Lang LaSalle AG führte im vierten Quartal 2012 eine ausführliche Analyse zu verschiedenen Segmenten und Regionen des Schweizer Immobilienmarktes durch, welche als Grundlage für eine plausible Prognose der Zahlungsströme in den DCF-Bewertungen verwendet wurde. Einige Kernaussagen werden im Folgenden kurz zusammengefasst und mit aktuellen Marktentwicklungen ergänzt.

4.1     Mietmarkt Wohnen

Das Bundesamt für Statistik geht davon aus, dass im Jahr 2012 mit 74‘000 im Bau befindlichen Wohnungen ein neuer Spitzenwert erreicht wird. Diese Wohnungsproduktion entspricht jedoch in etwa der zusätzlichen Nachfrage, da auch für das Jahr 2012 ein Wachstum der Wohnbevölkerung von über 1% erwartet wird. Die hohe Absorption der Neubauten zeigt auch die Schweizer Leerwohnungsziffer, die bei einem Wert von 0.9% per 1. Juni 2012 auf dem gleichen Niveau wie 2011 stagnierte. Die Angebotsmieten sind gemäss diverser Mietpreiszinsindizes wie z.B. demjenigen der Schweizer Nationalbank oder demjenigen von Homegate AG im Vergleich zum Vorjahr weiter angestiegen. Gemäss Homegate Angebotspreisindex im Oktober 2012 haben sich die Mieten im Schweizer Durchschnitt innerhalb von einem Jahr um 1.0% erhöht. Damit hat sich das Mietzinswachstum deutlich verlangsamt. Im Oktober 2011 lag das jährliche Mietpreiswachstum gesamtschweizerisch noch bei 3.6%.

Bei den Bestandsmieten wurde im Sommer 2012 die Senkung des Referenzzinssatzes vom Dezember 2011 beobachtet, was gemäss der KOF Konjunkturforschungsstelle der ETH Zürich für die Jahre 2012 und 2013 zu einem unterdurchschnittlichen Mietpreiswachstum führen soll. Ab 2014 rechnet die KOF wieder mit einem Mietpreiswachstum, welches dem langfristigen Mittel von ca. 1.5% entspricht.

4.2     Transaktionsmarkt Mehrfamilienhäuser

Die Transaktionsmärkte für Mehrfamilienhäuser waren auch in den letzten zwölf Monaten durch eine grosse Dynamik und weitere Renditekompressionen gekennzeichnet. In den vergangenen drei Jahren wurde der Transaktionsmarkt hauptsächlich durch private und institutionelle Eigenkapitalinvestoren dominiert. Aufgrund des knappen Angebots an Liegenschaften an attraktiven Lagen waren zunehmend auch Transaktionen an dezentralen Lagen zu beobachten. Gemäss den Erhebungen des Bundesamtes für Statistik konzentrierte sich auch die Neubautätigkeit an diesen Standorten. Zwei Drittel der im Jahr 2011 fertiggestellten Neubauwohnungen wurden ausserhalb der fünf Grossagglomerationen realisiert. Rund 75% der in den letzten 10 Jahren neu gebauten Wohnungen wurden als Eigentumswohnungen verkauft. Dieser Trend ist mitverantwortlich für die steigenden Mieten und das fehlende Angebot auf den Transaktionsmärkten für Mehrfamilienhäuser.

4.3     Mietmarkt Büroimmobilien

In den letzten Jahren hat die hohe Nachfrage nach modernen und effizienten Büroflächen und die geringe Verfügbarkeit solcher zu einer Erhöhung der Bauaktivität geführt. In der Stadt Zürich z.B. betrug das Volumen an fertig gestellten Büroflächen 2011 nahezu 100‘000 m² und bis 2015 sollen weitere 250‘000 m² an neu erstellten Büroflächen dazu kommen. Eine der Ursachen für diese Bautätigkeit sind mehrere ansässige Grossfirmen, die verschiedene Standorte zusammenziehen und in neu entwickelte Firmensitze umziehen. Dieser Trend kann in allen Schweizer Grosszentren beobachtet werden und wird dazu führen, dass zahlreiche innerstädtische Flächen neu auf den Markt zur Wiedervermietung kommen.

Es muss davon ausgegangen werden, dass diese Angebotsausdehnung einen Einfluss auf die Mietpreisentwicklung haben wird. Da insbesondere auch innerstädtische Flächen frei werden, ist mit geringeren Spitzenmieten zu rechnen. Die Mieten an weniger zentralen Lagen verhielten sich in der Vergangenheit stabiler, dafür waren teilweise die Absorptionszeiten von leerstehenden Flächen länger.

4.4     Transaktionsmarkt Büroimmobilien

Während Investoren bei Objekten an B- und C-Lagen und bei Objekten mit unattraktiver Mieterstruktur und Investitionsbedarf deutlich zurückhaltender werden, ist die Nachfrage nach Büroliegenschaften an A-Standorten und nach Liegenschaften, welche langfristig an Mieter mit guter Bonität vermietet sind, gegenüber dem Vorjahr weiter angestiegen. Im Jahr 2012 wurden somit, durch erneute Renditekompressionen, weitere Preissteigerungen verzeichnet. Gleichzeitig zeigte sich das Angebot an A-Klasse Immobilien im Jahr 2012 so hoch wie lange nicht mehr. Dieselben Schweizer Grossunternehmen, die ihren Bedarf an selbstgenutzten Immobilien optimieren, entscheiden sich teilweise aktiv für den Verkauf von nicht mehr genutzten Standorten oder den Sale-and-Leaseback von betrieblich genutzten Objekten.